À un moment majeur de ce que l'on appelle désormais le « capitalisme actionnarial », le fonds spéculatif activiste Engine No. 1 a remporté trois sièges au conseil d'administration d'Exxon cette année. Sa mission explicite est de forcer le goliath de l'énergie à se détourner du carbone et à se tourner vers des formes d'énergie plus propres. Dans cet épisode du podcast Capitalisn't, les animateurs
Luigi Zingales
et
Bethany McLean
discutez avec le fondateur de Engine No. 1, Chris James, de la façon dont le fonds a abordé la lutte par procuration, de son point de vue sur le capitalisme actionnarial et l'avenir des fonds spéculatifs activistes.
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Chris James :
Lorsque nous avons fait cette campagne en pensant que nous pouvions réellement gagner, nous inspirons d'autres personnes à faire la même chose. L'idée que d'autres personnes peuvent trouver d'excellents administrateurs, ils ont un bon argument, et ils le mettent devant les gros actionnaires et leur donnent l'occasion d'apporter vraiment un changement.
Béthanie :
je suis
Bethany McLean
.
Phil Donahue :
Avez-vous déjà eu un moment de doute sur le capitalisme, et si la cupidité est une bonne idée ?
Luigi :
Et je suis
Luigi Zingales
.
Bernie Sanders:
Nous avons le socialisme pour les très riches, l'individualisme rude pour les pauvres.
Béthanie :
Et voici Capitalisn't, un podcast sur ce qui fonctionne dans le capitalisme.
Milton Friedman :
Tout d'abord, dites-moi, connaissez-vous une société qui ne fonctionne pas sur la cupidité ?
Luigi :
Et, surtout, ce qui ne l'est pas.
Warren Buffett :
Nous devrions faire mieux avec les gens qui sont laissés pour compte. Je ne pense pas que nous devrions tuer le système capitaliste dans le processus.
Béthanie :
Je m'intéresse depuis longtemps à la question selon laquelle si les actionnaires d'une entreprise sont ses propriétaires, ils devraient sûrement être en mesure d'amener cette entreprise à se comporter comme ils l'entendent, qu'il s'agisse de la rémunération des dirigeants ou des politiques relatives au changement climatique. Mais à part certains investisseurs activistes, qui ont généralement des problématiques très spécifiques, les actionnaires ne font souvent pas grand-chose de leur pouvoir considérable.
Quelle que soit l'explication, l'inconscience des actionnaires - Luigi, y a-t-il un meilleur mot ? - est un problème pour le capitalisme. C'est pourquoi nous avons été si heureux de voir l'histoire de Chris James, lui-même ancien gestionnaire de fonds spéculatifs, qui a créé une entreprise appelée Engine No. 1, qui se qualifie de fonds spéculatif militant et socialement responsable.
Conférencier 8 :
Auparavant, l'ESG signifiait éliminer les entreprises qui ne s'y conforment pas, mais dernièrement, les investisseurs activistes filtrent les entreprises qui seraient l'antithèse de l'ESG, comme les grandes sociétés pétrolières, puis poussent à des changements. C'est ce qui se passe chez Exxon en ce moment. Une nouvelle entreprise appelée Engine No. 1, dirigée par un gestionnaire de fonds spéculatif sous-estimé, Chris James, mène une lutte par procuration pour tenter de remanier l'entreprise.
Béthanie :
Le partenaire de Chris, Charles Penner, a choisi Exxon, qui est aux prises avec des pertes alors que les prix du pétrole et du gaz plongent, ainsi qu'un manque de stratégie pour les énergies renouvelables, comme première cible. Et ils ont réussi.
Conférencier 9 :
Hedge Fund Engine No. 1 a obtenu un troisième siège au conseil d'administration d'ExxonMobil. Le petit fonds a fait campagne sur les préoccupations environnementales, ESG, bien sûr, l'idée qu'Exxon ne fait tout simplement pas assez pour y remédier dans son activité.
Béthanie :
Ils ont en fait été inspirés par un de vos papiers, Luigi.
Luigi :
Oui, disent-ils. J'en suis flatté.
Béthanie :
Dis nous à propos de cela. Pourquoi?
Luigi :
Depuis les années 1970, depuis le célèbre article de Milton Friedman, tout le monde pensait que si l'on prend le point de vue des actionnaires, ce que l'on veut faire, c'est maximiser la valeur actionnariale ou les profits que l'entreprise génère. Ce que nous soulignons, c'est que même si vous considérez que les actionnaires devraient être les premiers, ou précisément parce que vous adoptez cette perspective, vous voudrez peut-être considérer le fait qu'il y a des situations dans lesquelles les actionnaires veulent autre chose. Si je suis propriétaire à 100 % d'une entreprise, je ne maximise pas nécessairement les profits. Je veux certainement avoir des bénéfices plus élevés, mais je veux aussi avoir des employés heureux, ou je me soucie de la communauté lyrique locale, ou autre chose.
Maintenant, Friedman fait remarquer : « Oh, vous maximisez les bénéfices, puis vous distribuez ces bénéfices sous forme de dividendes. Et puis les actionnaires peuvent faire n'importe quoi avec leur argent. Maintenant, nous montrons que cette idée de séparation n'est vraie que s'il n'y a pas de synergies ou d'avantages pour faire les deux activités au niveau de l'entreprise. Donc, s'il s'agit de donner de l'argent à votre alma mater, que vous donniez 1 $ en tant qu'entreprise ou que vous donniez 1 $ en tant que
Bethany McLean
, le dollar est toujours de 1 $. Cela ne fait pas de différence.
Cependant, s'il s'agit, par exemple, de la pollution, si vous maximisez les profits et polluez, et que vous, Bethany, vous souciez beaucoup de défaire cette pollution, vous dépenseriez probablement beaucoup plus pour défaire cette pollution qu'ils n'ont fait de profits en faisant la pollution. . À ce stade, nous voulons envisager non seulement de maximiser les profits, mais aussi de maximiser votre utilité. Et si vous êtes un peu prosocial dans votre utilité, il y a autre chose que l'argent, il y a aussi peut-être le bien-être de votre communauté ou de votre pays, ou de l'environnement, ou autre.
Dans cette situation, même si une entreprise ne se soucie que des actionnaires, elle doit demander aux actionnaires ce qu'ils veulent faire. Cela pourrait être différent de la pure maximisation du profit. C'est donc une distinction simple, si vous voulez, mais suffisante pour créer un fossé entre le mantra selon lequel vous ne devez maximiser que la valeur et une approche plus large selon laquelle les actionnaires se soucient également d'autres choses.
Béthanie :
Oui, je me demande, et allons parler à Chris, mais je veux y revenir après notre conversation avec lui. Je me demande combien d'entreprises sont aussi stupides qu'Exxon. Et il me semble, d'après ce que vous dites, qu'il y en a peut-être pas mal. Mais le directeur général de CalPERS pour la gouvernance du conseil d'administration et la durabilité - et CalPERS a fini par soutenir Chris James - a déclaré que les deux éléments clés qui ont fait la différence, la raison essentielle pour laquelle ils étaient prêts à soutenir Chris James, étaient le refus d'Exxon de s'engager avec les actionnaires. leur non, non, non, non, non, n'entendent aucun mal, ne voient aucun mal, ne disent aucun mal—et aussi, l'accent mis sur les performances futures, l'accent mis sur l'argent à l'avenir. Qu'il s'agissait, en fin de compte, d'un problème financier. Et donc, ces deux choses m'ont amené à me demander dans quelle mesure cette stratégie est largement applicable. Mais parlons à Chris et revenons-y.
Luigi :
Je dois admettre que j'ai merdé pendant l'interview de Chris James et qu'un câble n'était pas connecté. Donc, nous sortons de notre enregistrement de sauvegarde et non de l'enregistrement habituel de meilleure qualité.
Béthanie :
Et je suis toujours si heureux que quelqu'un d'autre bousille la technologie, parce que je suis généralement celui qui le fait. Donc, tout ce que j'ai à dire c'est, ouais, Luigi, c'est génial.
Luigi :
Je pense que ce serait bien si vous deviez nous décrire l'histoire d'Exxon dans vos propres mots, car nous connaissons l'histoire. Mais nos auditeurs ne connaissent probablement pas aussi bien qu'ils devraient l'être cette histoire.
Chris James :
Oui, l'idée originale autour de la possibilité d'effectuer des changements avec Exxon est venue de Charlie Penner. Et Charlie avait fait une campagne précédente avec Apple. Et je pense que nous avons passé beaucoup de temps à parcourir, comment associez-vous ces impacts aux résultats économiques ? Et nous avions en quelque sorte un esprit fusionné sur la façon dont cela allait être fait. Le cadre que nous avons développé, quelque chose que nous avons appelé le cadre de la valeur totale.
Si l'entreprise était capable de changer de cap et d'accepter que la transition énergétique allait avoir lieu, puis d'avoir des membres du conseil d'administration qui avaient l'expérience de l'énergie et de la création de valeur dans l'espace énergétique, ce message résonnerait auprès de tous les actionnaires. Principalement parce que la société avait refusé de s'engager avec pratiquement tous les actionnaires, qu'il s'agisse d'un actionnaire actif ou d'un fonds indiciel, au cours de la décennie précédente.
Et même dans la direction actuelle, il y avait très peu de dialogue entre la direction et les actionnaires. Et donc, nous avons senti que nous pouvions en quelque sorte exploiter cette frustration avec la réticence de la direction à s'engager avec de nombreux actionnaires. Et l'idée, qui relève du bon sens, qu'une entreprise énergétique devrait avoir des personnes, au moins certaines personnes, ayant une certaine expérience dans le domaine de l'énergie au sein de son conseil d'administration. Et c'est une entreprise qui n'avait personne d'expérience en énergie au conseil d'administration. Ce qui, en soi, vous en dit long sur la nature de la culture de l'entreprise. Ils ne voulaient pas vraiment être interrogés.
Nous avons pris l'idée que les actionnaires étaient frustrés par la performance, les grands fournisseurs d'indices étaient frustrés par le manque de dialogue et d'acceptation que le monde changeait, et avons exploité cela dans un message où nous ne parlions pas du changement climatique comme d'un problème idéologique. . Nous en avons constamment parlé comme d'un enjeu économique, car c'est un enjeu économique au fil du temps. Et nous avons pu gagner trois des quatre sièges du conseil d'administration avec le soutien des trois grands fonds indiciels, le soutien d'ISS, le soutien de Glass Lewis.
Et de nombreux gestionnaires actifs, et de loin la majorité des gestionnaires actifs avec les 15 principaux actionnaires, ce que personne ne pensait réellement possible. Mais évidemment, nous pensions que c'était possible, mais je pense que nous étions les seuls. Nous avons élaboré un modèle de probabilité de Bayes très simple sur ce qui se passe si vous gagnez deux des trois grands, ce qui se passe si vous gagnez trois des trois grands, et ensuite nous annulerions en quelque sorte la probabilité de chacun des grands actionnaires actifs. Et le fait est que si nous gagnons deux des trois grands, il y avait 85 % de chances que nous gagnions. Et, soit dit en passant, personne pour une raison quelconque n'a fait ce calcul.
Luigi :
Quelle est la stratégie de votre fonds ? Et qu'est-ce qui est différent par rapport à ce que font les autres militants ? Et qu'est-ce qu'il y a de nouveau là-dedans ?
Chris James :
Oui, pour la firme, nous avons plusieurs stratégies. Le fonds d'actions concentré est certainement l'une des stratégies. Mais l'idée générale ici a toujours été, dans l'ensemble de l'entreprise, d'effectuer des changements dans les systèmes. Et le changement des systèmes prend plusieurs chemins pour y parvenir, dont l'un est notre ETF, dont l'un est notre stratégie concentrée.
L'un est une sorte de modèle que nous appelons la propriété active. Charlie Penner dirige cela, et il a dirigé la campagne Exxon, au jour le jour, le dur labeur, les lettres, tous ces éléments de la stratégie globale de l'entreprise. Et puis nous avons ce que nous appelons la fonderie, qui construit des entreprises à partir de zéro, et le capital-investissement, tous liés à la même idée simple, à savoir que la valeur à long terme des entreprises est fonction de l'impact total que les entreprises ont sur société en général.
Je ne sais pas si vous avez lu ça quelque part. Mais l'inspiration initiale pour l'entreprise et pour l'idée globale a été en partie faite par le papier que vous et Oliver avez fait. Et c'est essentiellement devenu notre cadre d'investissement, que nous avons en quelque sorte développé en un cadre très gourmand en données, qui regarde vraiment du mieux que nous pouvons les externalités, ou les impacts, et leur effet sur la création de valeur à long terme. Donc, plusieurs stratégies.
Béthanie :
Doit-il y avoir une composante de création de valeur à cela ? En d'autres termes, si vous pensez globalement aux objectifs ESG, seriez-vous intéressés par quelque chose qui était sans doute bon pour la société mais qui n'avait pas non plus d'avantage financier ? Et j'y pense à travers le prisme d'ExxonMobil, où l'on pourrait affirmer que leur stratégie des combustibles fossiles, oui, mauvaise pour l'environnement, mais aussi mauvaise pour la direction que prend le monde sur le plan financier, compte tenu du passage aux énergies renouvelables ?
Chris James :
Oui, je ne pense pas que tu puisses dissocier les deux. Nous croyons fermement que de nombreux problèmes, et de nombreuses raisons pour lesquelles nous n'avons pas vu de changement, sont dus au fait que les discussions sont devenues idéologiques et se sont divisées entre les partis, alors que le simple fait devant eux est qu'il existe un lien entre de longues -création de valeur et impacts à terme. Ce n'est pas une coïncidence si le grand débat des 10 dernières années sur le désinvestissement ou l'engagement a porté sur les entreprises de combustibles fossiles.
Et ces sociétés, ces actions, ont été horriblement performantes au cours de la dernière décennie. Je ne pense pas que ce soit juste une coïncidence. Oui, je pense que le lien, du moins dans notre cas, est là pour la plupart des entreprises. Certes, là où il y a de la transparence, et la transparence est la partie vitale de cela. Sans la transparence sur les impacts réels. . . Et c'est ce que la révolution des données, ou la révolution ESG, a vraiment fait, c'est juste de nous donner de bien meilleurs ensembles de données sur les impacts réels des entreprises sur la société dans son ensemble.
Luigi :
Je suis certainement très flatté par la référence à mon article. Mais dans notre article, nous soulignons également qu'il y a des compromis. Que parfois vous voulez travailler pour l'environnement au détriment des profits si cela est suffisamment important pour les actionnaires. Où voyez-vous le compromis? Ou voyez-vous qu'il n'y a pas de compromis, c'est une situation gagnant-gagnant ?
Chris James :
Ouais, eh bien, je pense que le compromis, que je pense que vous avez souligné dans le document, je pense que c'est à court terme. Il y a certainement des compromis à court terme. Et il y a une courbe en J associée aux entreprises lorsqu'elles réalisent réellement quel est l'impact. Je veux dire, il y a 25 ans, je veux dire, aucun d'entre nous ne comprenait vraiment quel serait l'impact du changement climatique sur la société. Et je pense qu'à court terme, il y a des compromis.
Et plus vite les entreprises réalisent quels sont leurs impacts, et ensuite comment cela affectera le marché sur lequel elles évoluent, plus vite elles comprendront cela, mieux elles s'en porteront. Nous examinons ce que nous appelons en interne le chemin de l'impact, c'est-à-dire ce qui se passe lorsque les gens se rendent compte que tout ce que fait cette entreprise a un impact négatif important. Et nous avons une réglementation, les gouvernements s'impliquent. Nous avons des consommateurs qui changent de comportement, des adopteurs précoces.
Et c'est, bien sûr, comme les gens qui conduisent la Prius. Et puis vous avez l'innovation, et l'innovation consiste à atténuer ces impacts. Et donc, nous considérons en quelque sorte l'intersection entre l'innovation et les impacts comme l'endroit où nous pensons que nous avons le plus de capacité à conduire le changement, car tout comme nous l'avons vu avec la révolution originale des technologies propres, l'idée était, comment allons-nous va atténuer ces impacts?
Et puis, une fois que nous avons commencé à le faire, même si cela a pris beaucoup de peine à court terme, mais à long terme, ce sont ces entreprises qui sont à l'origine de la désintermédiation qui a lieu sur les marchés de l'énergie. Donc, nous pensons que, oui, il y a des compromis à court terme, des investissements à court terme, mais nous pensons à long terme que les impacts sont, et comment vous les atténuez et la vitesse à laquelle vous le faites et la vitesse à laquelle dont vous réalisez le changement. Ou regardez l'industrie de l'énergie. Regardez Ørsted ou Equinor contre Exxon, en particulier, où Exxon a été la dernière personne à réellement parler du désir de société, comment l'appellent-ils, l'entreprise de solutions à faible émission de carbone. Ce fut la dernière compagnie pétrolière à le faire. Et regardez les premiers, qui sont les Européens, et ils ont eu beaucoup plus de succès dans la transition. Certainement, les premiers moteurs, qui ont commencé il y a près de 10 ans.
Béthanie :
Dans un marché qui valorise de plus en plus le court terme ou a toujours valorisé le court terme, comment prévoyez-vous d'atténuer ce problème dans vos fonds du marché public, où vous avez beaucoup de pression sur les performances à court terme plutôt que simplement à long terme performance? Et, plus précisément, l'industrie de l'énergie, si vous repensez aux 10 ou 15 dernières années, il y avait, au moins brièvement, une récompense pour la fracturation hydraulique et pour une production incroyable tirée par la fracturation hydraulique. Comment atténuer ce compromis entre le court et le long terme ? La pression des autres investisseurs ?
Chris James :
Oui, je pense qu'il y a un changement en cours, et l'un d'eux est certainement le fait que les investisseurs indiciels, les trois grands, leurs horizons temporels, si vous êtes un produit indiciel, sont pratiquement perpétuels. Et, comme nous l'avons vu au cours de la dernière saison des procurations, ces sociétés ont commencé à voter non seulement pour nos propres administrateurs, mais au cours de la saison des procurations, elles ont été beaucoup plus agressives en votant pour des questions qu'elles considéraient comme importantes pour la performance à long terme. .
Alors, oui, alors qu'à une extrémité du spectre, vous avez des traders à court terme ou vous avez les plateformes, les Citadelles, les Milleniums, qui ont une durée courte, et puis vous avez ce passage à l'indice à long terme et le la taille de ceux-ci, certainement au sein des entreprises qui sont dans le S&P 500, est certainement le moteur . . . C'est un marché très différencié. Et il y a un trou au milieu, qui est un no man's land, dans lequel vous ne voulez vraiment pas jouer.
Mais je pense que le marché bifurque entre le très court terme et le très long terme, et que le très long terme croît plus vite. Mais pour nous, en tant qu'entreprise, il s'agit vraiment d'avoir les bons investisseurs. Si les gens pensent que nous allons pouvoir changer radicalement les grandes entreprises sur trois à six mois, ils vont être très, très déçus. Nous pensons que le changement pour une entreprise, n'importe quelle grande entreprise, prend probablement 7 à 10 ans. Et c'est certainement l'attente que nous avons. Et nous devons trouver des investisseurs qui sont alignés sur ces objectifs.
Béthanie :
Est-il juste de dire que les fonds indiciels, au lieu d'être une force pour le statu quo, deviennent une force pour le plus grand bien ? Ou est-ce une simplification trop large ?
Chris James :
Je pense que c'est probablement trop large en ce moment, mais ils peuvent l'être. Le processus de vote en général, comme nous le savons, a . . . Le fait que le téléscripteur, qui était disponible pour notre fonds indiciel, vous indique en quelque sorte le niveau de priorité que les gens accordent à leur propre vote. Ce qui conduit à une dichotomie intéressante qui a en quelque sorte existé, à savoir que bon nombre des personnes qui parlaient de se dessaisir l'année dernière, ou les années précédentes, sont les mêmes personnes qui parlaient également de s'assurer que vous sortez et votez pour l'élection présidentielle.
Et l'idée qu'en cédant et en abandonnant votre vote, cela va apporter un changement, je pense que c'est une idée folle. Donc, je pense qu'il y a la possibilité pour les fonds indiciels, en général, d'être une force positive pour le bien. Il y a cependant des limites à ce qu'ils peuvent réellement faire, car ils ne peuvent pas être actifs de la même manière que nous pouvons être actifs. Vous devez déposer un dossier réglementaire différent, cela cause énormément de problèmes au sein de l'entreprise lorsque vous avez un vote qui existe dans l'ensemble de l'entreprise.
Mais, je veux dire, ils vont clairement dans la bonne direction. Le rythme reste à déterminer, mais nous espérons certainement que les gens ne perdront pas confiance dans le système capitaliste avant de voir ce genre de changements se produire. Et je pense qu'une grande partie de ce changement va devoir rétablir un certain équilibre entre les actionnaires et la direction. Et en ce moment, cet équilibre est complètement déséquilibré, principalement parce que les gens n'ont pas vraiment prêté autant d'attention qu'ils le devraient pendant la saison des procurations, ou pendant le vote, et réalisent le pouvoir qu'ils ont finalement.
Si vous donnez votre vote à une grande institution, vous avez l'impression qu'ils vont voter pour une grande institution. Donc, à bien des égards, je pense que les gens sont devenus désillusionnés. Et ce que nous voulons faire, c'est donner de la visibilité au pouvoir de l'actionnaire, et surtout de l'actionnaire de long terme. Et, comme nous l'avons vu avec Exxon, c'est un outil puissant dont les gens disposent pour apporter des changements. Et nous espérons qu'ils l'utiliseront.
Luigi :
J'aime l'accent mis sur le vote. En tant qu'italien, j'ai appris de l'histoire que ne pas participer est très dangereux. Lors de la montée du fascisme, l'opposition a décidé de quitter le parlement en signe de protestation. Et, bien sûr, Mussolini est allé de l'avant. Et c'était le plus beau cadeau qu'ils pouvaient lui faire. Investir et ne pas participer n'est pas la bonne stratégie.
Mais, ceci dit, je suis un peu préoccupé par les incitations des grands fonds indiciels. Je suis d'accord avec vous pour dire que les grands fonds indiciels ont tendance à avoir une perspective à plus long terme, ou devraient avoir une perspective à plus long terme, car ils sont là pour le long terme. Cependant, leurs gestionnaires sont récompensés sur la performance financière à court terme. Alors, comment mettez-vous l'objectif à long terme dans le gestionnaire qui gère BlackRock ou Vanguard ou ainsi de suite ?
Chris James :
Je ne suis pas sûr d'avoir une bonne réponse à cela. Mais ce que nous avons vu au sein des équipes d'intendance de ces entreprises, c'est que nous les avons vus commencer à aller dans la bonne direction. Je pense que c'est le rythme. Les gens seront-ils satisfaits du rythme du changement dans les grandes organisations ? Je pense que nous verrons la prochaine saison de procuration et la saison de procuration suivante.
Et j'espère que ce qui se passe, et certainement l'un de nos objectifs, c'est quand nous avons fait cette campagne avec l'idée que nous pourrions réellement gagner, c'est que nous inspirons d'autres personnes à faire la même chose. L'idée que d'autres personnes peuvent trouver d'excellents administrateurs, ils ont un bon argument, et ils le mettent devant les gros actionnaires et leur donnent l'occasion d'apporter vraiment un changement.
Encore une fois, ils sont limités parce qu'ils ne le feront pas. . . Les trois grands ne vont pas proposer leur propre liste d'administrateurs. Encore une fois, ils ne peuvent pas le faire sans devenir actifs. Mais d'autres le peuvent. Bien que je ne sache pas, j'espère certainement que la victoire que nous avons eue avec Exxon incitera d'autres personnes à examiner d'autres industries et d'autres entreprises qui se sont montrées récalcitrantes quant à l'impact de leurs impacts sur les actionnaires et les parties prenantes, et à présenter des personnes qui veulent vraiment apporter des changements dans plusieurs industries. C'est ce que nous voudrions dire.
Luigi :
Désolé, pourquoi la réponse n'est-elle pas qu'à mesure que les gens apprennent à quoi servent ces fonds, ils pourraient voter avec leurs pieds ? BlackRock, jusqu'à récemment, a été très, surtout Larry Fink, très actif dans les mots. Mais en ce qui concerne les votes, et le cas d'Exxon est une exception notable, mais dans le cas du vote, le bilan de vote de BlackRock était terrible sur les questions environnementales. Lorsque vous proposez une alternative, un fonds indiciel qui vote réellement dans l'intérêt des gens, vous obtiendrez le même rendement. Si vous avez un fonds indiciel indexé sur le S&P 500 mais qui vote en faveur de l'environnement, il aura exactement les mêmes performances que le BlackRock 500, mais votre vote va dans le bon sens. Et donc, cette pression pourrait inciter ces gars à aller dans la bonne direction, tant que nous, les investisseurs, les petits investisseurs, le savons et votons avec nos pieds.
Chris James :
Oui, je veux dire, je pense que la raison pour laquelle nous proposons certainement un fonds indiciel est d'essayer de capturer les personnes qui pensent que le changement doit se produire plus rapidement qu'il ne l'a réellement été. Et ils ont la capacité de savoir, avec un degré élevé de certitude, en raison de la transparence que nous avons fournie sur la façon dont nous allons voter, comment nous allons essayer d'apporter des changements.
Mais je pense aussi, cependant, que nous ne pouvons pas perdre de vue ce que nous avons vu jusqu'à présent. Et Exxon, lorsque nous avons commencé la campagne, était une action à 30 dollars environ. Je veux dire, notre base de coûts est d'environ 36 $. L'action dépasse les 60 $. Et il y a 4 milliards d'actions en circulation. Alors, pensez à la valeur qui a été créée pour tous les gestionnaires d'indices, car ils pensent que peut-être, avec quelques administrateurs qui ont une expérience énergétique, ils peuvent améliorer la performance d'une entreprise.
Je pense que l'idée que nous pouvons réellement améliorer les performances de l'indice est en quelque sorte l'un de nos principes fondamentaux. Et il y a, bien sûr, en tant que gars de l'Université de Chicago, je suis sûr que vous pouvez évoquer le problème de passager clandestin associé à cela. Mais nous sommes prêts à accepter cela, car nous pensons que c'est une opportunité, à cause des données, de la révolution des données ESG, de vraiment prendre en compte une meilleure façon de gérer ces entreprises.
Je veux dire, il y en a déjà eu, j'ai eu la chance de voir comment les banques d'investissement se positionnent en tant que conseillers potentiels pour de nombreuses grandes entreprises. Quels critères ESG vont être importants pour les actionnaires, et comment peuvent-ils empêcher un activiste de venir avec un mandat ESG pour changer les membres du conseil d'administration ? Et donc, le fait que cela va maintenant être un point de discussion, à cause d'Exxon, cela signifie déjà que nous avons considérablement accéléré le rythme du changement par rapport à ce que nous étions auparavant.
On ne sait pas exactement de quelle manière nous allons potentiellement voir le système changer, mais nous savons qu'il évolue dans la bonne direction. Et nous savons que ça va aller beaucoup plus vite grâce à la victoire que nous avons vue avec nos trois réalisateurs.
Béthanie :
Je sais qu'un problème qui a longtemps frustré les investisseurs est l'absence de lien entre la rémunération des dirigeants et la performance. Est-ce un problème que vous envisagez explicitement de traiter ? Ou envisagez-vous de vous en occuper de manière plus indirecte ?
Chris James :
Je pense que c'était une partie importante de notre message et que nous avons vu un écho extrêmement bien auprès des investisseurs. Et, certainement, lorsque vous avez des choses comme la suppression des programmes de correspondance 401 (k) pour les employés, et que les PDG obtiennent toujours plus d'actions qu'ils n'en avaient auparavant lorsque le stock est en baisse d'une tonne ce lien. Et la partie « G » de cela, que j'ai franchement sous-estimée avant de me lancer dans cette campagne, je n'ai pas vraiment compris dans toute la mesure quel rôle la gouvernance, dont, évidemment, la rémunération est une composante, pourrait jouer. Et l'incapacité des actionnaires à rétablir cet équilibre entre eux et le management est directement liée à la composante gouvernance de celui-ci.
Et lorsque vous avez un président et un PDG combinés, leur capacité à restreindre le flux de données aux conseils et ce que les conseils finissent par savoir sur l'entreprise est beaucoup plus petite. Et, par conséquent, il y a beaucoup moins de surveillance lorsque vous avez un président-directeur général. Donc, je pense que la rémunération des dirigeants en tant que composante de cela, c'est celle qui fait vraiment perdre la forme aux actionnaires lorsqu'ils voient les équipes de direction gagner de l'argent alors qu'elles en perdent. Donc, ce sera toujours un outil, mais cela fait partie d'un problème de gouvernance plus large qui existe à travers . . . Je veux dire, dans toutes les entreprises américaines.
Et j'ai assez lu vos travaux sur le capitalisme de copinage, et ces composants sont certainement vrais dans les grandes entreprises aux États-Unis. Et nous espérons certainement que cela changera, car si cela ne change pas, la direction dans laquelle nous allons aller est complètement dans la mauvaise direction. Qui est vers un . . . Comme nous le voyons aujourd'hui, les sondages parmi les milléniaux expliquent pourquoi ils pensent que le socialisme est une bonne idée. Eh bien, ils pensent que c'est une bonne idée parce que le capitalisme ne fonctionne pas pour eux et ne fonctionne pas comme il le devrait. Et cela est dû en grande partie à ce problème de gouvernance qui existe actuellement dans les grandes entreprises.
Luigi :
Oui, je suis tout à fait d'accord. Et vous avez souligné, c'est un point très important qui est souvent oublié, c'est combien les conseils d'administration se voient servir un menu préparé par le président-directeur général, et en fait, sur cette dimension, le rôle que les médias peuvent jouer pour informer les membres du conseil d'administration d'un histoire. J'ai fait partie de conseils d'administration de grandes entreprises et j'ai trouvé les reportages médiatiques très utiles, car ils vous donnent l'occasion de poser une question à l'intérieur d'un conseil d'administration que vous n'auriez pas la possibilité de poser. Et une fois que vous posez la question, vous changez. . . Vous retournez la table, car c'est vous qui posez les questions, pas celui qui reçoit les informations préparées.
Chris James :
C'était d'ailleurs une marque de fabrique, et il y en avait plusieurs. . . J'ai parlé à de nombreux PDG au cours de ce processus. Et l'un d'eux m'a raconté l'histoire de General Electric, et GE était le maître de la façon de punir efficacement les membres du conseil d'administration pour avoir posé des questions. Et, au fil du temps, ce qu'ils ont fait, c'est qu'ils ont créé un système de tant de paperasse réelle au cours d'une journée, de réunions d'un jour et demi et de tant de choses qu'ils ont dû approuver d'une manière qui n'exigeait pas débat, que c'est vraiment tout ce pour quoi ils avaient le temps pendant les réunions du conseil d'administration.
Et donc, ils allaient là-bas, il y avait un processus, il n'y avait pratiquement aucune discussion sur l'entreprise, il y avait beaucoup de formalités réelles, et ils ont quitté la réunion du conseil d'administration en ne sachant pratiquement pas plus sur General Electric qu'avant la réunion du conseil d'administration. . Et je pense que de nombreuses grandes entreprises ont décidé de mettre des membres du conseil d'administration au conseil d'administration qui ne vont pas remettre en question la direction, ne vont pas reculer. Ce n'est un secret pour personne que, dans de nombreux cas, le président-directeur général choisit les autres membres du conseil d'administration. Le comité de nomination est très lié au président-directeur général. Et donc, par conséquent, ils ont tous les amis au tableau. Et puis ils ont mis une énorme quantité de paperasse devant eux au cours de la réunion du conseil d'administration. Et, devinez quoi, il n'y a pas de réel changement.
Luigi :
En parlant de socialisme, je plaisante toujours en disant que les élections au conseil d'administration aux États-Unis sont ce qui se rapproche le plus d'une élection soviétique dans le monde occidental.
Chris James :
Exactement. Oh, c'est 100 pour cent. C'est tout à fait vrai. Et ce n'est la bonne réponse pour personne. Ce n'est pas la bonne réponse pour le système, ce n'est pas la bonne réponse pour les entreprises. Et la seule raison pour laquelle vous faites cela, c'est que vous avez une culture qui est insulaire et où vous n'aimez pas être remis en question. Et cela ne va pas nous amener au meilleur résultat. Et je pense que nous avons trop vu cela récemment parmi les grandes entreprises, où elles n'ont pas de conseil d'administration qui va vraiment repousser.
Béthanie :
C'est fascinant, étant donné la trajectoire de GE, cela devrait être un signal d'avertissement pour les entreprises du monde entier que ce n'est pas la bonne voie à suivre. Dernière petite question pour vous. Et je sais que vous devez partir, et cela revient à ce dont nous avions parlé plus tôt. Dans quelle mesure pensez-vous que les investisseurs sont globalement favorables à des questions purement idéologiques et qui ne sont finalement pas économiques ?
Chris James :
Je ne pense pas qu'il y ait beaucoup de soutien pour les idées qui ne sont qu'idéologiques, à moins que vous ne puissiez les lier aux résultats économiques. Les actionnaires votent, et les actionnaires voteront ce qu'ils pensent être dans le meilleur intérêt à long terme de l'entreprise. Mais si vous ne pouvez pas lier un argument idéologique à un argument économique, alors ce n'est probablement pas quelque chose qui devrait être mis aux voix de toute façon. Donc, je pense que ce lien, il se produit sur le long terme dans de nombreux cas, et donc, vous pouvez le faire, mais je ne pense pas qu'il y ait . . . Personnellement, je ne pense pas qu'il y ait un moyen d'effectuer un changement dans la durée. . . Ce n'est probablement pas le travail du marché de le faire. C'est probablement le travail du gouvernement de le faire, si vous ne pouvez pas le lier à des conditions économiques.
Luigi :
C'est super. Merci beaucoup pour votre temps. Et bonne chance dans ta stratégie. Nous espérons que vous réussirez.
Chris James :
D'accord, merci beaucoup.
Luigi :
Je soupçonne que beaucoup de nos auditeurs n'ont aucune idée de la façon dont les membres du conseil sont élus. Et c'est en fait quelque chose d'extrêmement important et qui reçoit très peu d'attention, même parmi mes collègues économistes. Et je pense qu'il reçoit très peu d'attention, parce que ce n'est pas une chose agréable de faire beaucoup de publicité. Vous avez les titulaires, un comité des titulaires, faire une proposition de qui va être élu à l'avenir. Et cette liste s'allonge. Et s'il y a neuf sièges au conseil, il y a neuf personnes qui sont candidates. Donc, soit vous êtes élu, soit vous êtes élu.
Et, en fait, la plupart du temps, même si vous n'obtenez pas une pluralité de voix pour être élu, vous êtes coopté par le conseil d'administration par la suite. Donc, fondamentalement, c'est complètement une décision du titulaire de renouveler leurs amis au conseil pour la prochaine fois. La chose intéressante que le moteur n°1 a faite est d'essayer d'ajouter de nouveaux sièges au conseil et d'amener de nouvelles personnes au conseil. In order to do that, you have to mail your own proxy, you have to make your own campaign, you have to spend a lot of money.
The interesting thing is this is the ultimate phenomenon we economists call the free-rider problem, because you spend your own money but to the benefit of all the shareholders. So, unless you have enough shares in the company and the company gets an important capital gain, you don't recover your investment. Now, in this particular case, Chris James seems to have done well, because he collected enough shares of Exxon, and Exxon increased enough, that he more than paid for the $12.5 million that he spent to actually win these three seats on the board. But, in general, it's not a profitable strategy.
Bethany:
That makes a lot of sense to me. And I see why Chris James was so drawn to it, particularly with Exxon. Because part of his argument was not only that Exxon was losing a lot of money in traditional oil and gas, but that their lack of renewable strategy for the future was going to hurt the environment, but also hurt their chances of being profitable later on. Yes, these are broader societal issues, but issues that needed to be tackled at the corporate level for Exxon even to continue to be successful. Forget about even maximizing the success around the issue. It's both.
Luigi:
No, you're absolutely right. The only difference is, because we are economists, we tend to put everything in terms of tradeoffs. So, shareholders might be willing to sacrifice some of their profits to have a better environment. Now, Chris James, who is a successful manager, is more in the business of a win-win solution. So, he points out that you can do both at the same time. And, if you can, kudos to him, that is great.
OK, we have a more difficult world in which you have to trade one against the other. But I was discussing with my coauthor, Oliver Hart, what Chris said and how to interpret it in light of our model. I think that the simplest idea is Exxon was poorly managed. And you could have two kinds of takeovers, one that was maximizing profits and one that was maximizing something more than just the profits, like Chris James is doing.
And it looks like Chris James' strategy is also very effective from a marketing point of view, because I was reading that they had budgeted almost $30 million for the proxy fight, and they ended up spending only $12.5 million, which is a bargain. Not for you and me, Bethany, but for large investors, it's a bargain. And part of it is actually, ironically, COVID, that you didn't need to travel to talk to so many people. But the other, that's my interpretation, is that this strategy makes it more appealing to a lot of people. It makes it more appealing, because people do care about things other than just profits.
Bethany:
I'm not so sure about that. I thought after our conversation that the strategy was less revolutionary than it appeared on the surface. I thought that Chris was quite almost Friedman-esque in some of his final remarks, where he said that the business of the company is to make money. I don't think he was driving a wedge between the idea of making money and the idea of doing something good for society. I think his point of view is that a lot of times those two things are aligned. And the issue in our capital markets is more one of timing, short term versus long term.
And as long as you can convince investors to be sufficiently long-term-oriented, then the actions that Engine No. 1 wants to take will be in the long-term economic interests of those shareholders. But what I did not hear him say—in fact, I heard him say he would not do this—was take on ideological or social issues that didn't have the potential to make money or prevent a company from losing money, either. So, even though what he's doing is really, really interesting, and I applaud it, I think it is actually more Friedman-esque than less Friedman-esque, and I think it is less revolutionary than I had thought at first.
Luigi:
I partially agree with you, and it is definitely the case that he wants to make money and that this is also a very good marketing strategy to raise money and make money. And this is not past him. But I think that one of the reasons why it is such a good strategy is because some investors actually do also care about the environment. Imagine that you can have two different investors running your money, and one can be an old Carl Icahn doing a takeover of Exxon and trying to restructure or to have Chris James.
I think Chris James looks more appealing today and is more likely to win a larger consensus by having that strategy. In fact, the crucial point is the reason why he was so successful is because the large index funds voted for him eventually. So, Vanguard, Fidelity, BlackRock, those guys count for a lot. And they are shaped by a very few people who make that decision. And whether it is simply the ISS and Glass Lewis of this world, the proxy-advisory firms, or they are the governance department of BlackRock, but a few people decide on the votes of millions of shareholders. And they count for a lot, and these people can be more easily won with a combination of make money and make good than just with either make money or make good.
Bethany:
I think I'm still going to disagree with you a little bit. And I want to come back to the index-fund issue. But my point was not that this doesn't have a lot of utility, that the Chris James model doesn't have a lot of utility for climate change. I think it does. Because, arguably, you can make a very broad economic argument that if we don't fix climate change, we're all screwed, economically. I think what I heard Chris say, and my takeaway is that it is less broadly useful than I might have thought going into the conversation.
In other words, climate change, you can make an argument, is an economic issue that is going to affect all of us. For other social issues, the link to the economics of it are not as clear. And what I heard him say is that he would not be interested in those sorts of topics. So, this isn't a mechanism for taking on social issues, as much as it is a mechanism for taking on social issues that also have broad and pretty obvious and pretty compelling, pretty broadly compelling, financial ramifications. And, in that sense, it's a more limited strategy than I might have thought firsthand.
But I totally agree with you about index funds. And I think that's part and parcel of this conversation, which is, Larry Fink at BlackRock, for instance, has been very outspoken about the issue of climate change. And this played right into something that he already believed. But Chris himself was a little bit cynical about the idea that index funds were going to be forces for change rather than forces for the status quo. And so, I think he understands what he is up against there. That, in other words, the specific dynamics of the ExxonMobil situation may be hard to repeat.
Luigi:
I completely agree. I think that he was very smart in packaging the entire thing together in the extreme case. Exxon's board was particularly asleep at the wheel. But I think that what is important, once you see a phenomenon like Exxon, this will have a ripple effect on all the major corporate boards. Because the CEOs will start to panic. They are going to see how to prevent a future attack from Chris James. We're going to see a lot of people at least paying lip service to the environment, et cetera, in order to block even that angle.
Bethany:
Is that a good or a bad thing, if we see more people paying lip service to an idea more than more people actually doing something about it?
Luigi:
We hope that there is something behind the lip service. This is what I think that, ideally, the press and academia should expose, if they pay lip service but with no substance.
Bethany:
I thought Chris made a couple of other really good points that were surprising and interesting to me, too. And it might tie into this idea for you that boards are going to take a look at their own composition and their own activities and say, “Uh-oh.” But one idea was that on a lot of boards, you don't have industry expertise. That on the ExxonMobil board, you didn't have people with oil and gas experience. I have to admit, even after whatever it's been, oh, dear God, a quarter-century of covering business. I hate to say that. It makes me sound old, I am old, whatever.
I was still, I was totally shocked by that. I would have thought . . . I had never looked at it. But I would have thought at least half the people on that board had to come from the oil and gas industry. And I was stunned by that. I also thought the example he pulled forward about General Electric and the way the board was drowned in paper and drowned in paperwork in order to prevent them from even seeing substantive issues, let alone raising them, and that it was a deliberate strategy employed to keep the board sort of neutered. I thought that was a completely fascinating insight, too, and one that I had not thought about before. I actually always thought it was more social dynamics at the board of directors, either ignorance or social dynamics at the board of directors, that kept boards from raising issues that perhaps they should have. I had never thought it was actually a deliberate strategy by corporate management. I'm so naive. Were you surprised, too, or did you expect those things?
Luigi:
No, having been on boards, I can say that I wasn't surprised at all. I think there is an art of a good chairman to basically do it without giving the appearance of doing it. And I think if you are an inexperienced board member, you limit the amount of information that they give you on purpose, precisely because you want them to take responsibility for what they give you or not. Rather than covering with a lot of stuff. The other thing I learned is the paper you read first is the last one to arrive on your desk. The stuff they send you three weeks in advance, you know there is nothing in it. The stuff that arrives by email two hours before the board meeting, that's where you have to pay all the attention, because that's where the bodies are buried.
Bethany:
OK, so here's a question I was struggling with. As we talked about, I do think that oil and gas climate-change issues are absolutely right for Chris James' strategy. And really, to be fair to him, if he does nothing other than tackle this issue, get companies to tackle it, that's a lot. But can you think of anything else where the social goals and the long-term economic goals line up so clearly? I was trying to think of other social issues or other causes where there might be tight alignment between economic endpoints and the social goals. And I admit I was coming up a little short.
Luigi:
Actually, I don't think so. Think about social media, for example. If I interpret it correctly, Chris James' strategy is to say, if you are doing something that society doesn't like, eventually, you're going to have the government after you, you're going to have the consumer dissatisfied, you're going to have the worker complaining. It's not going to be a good business long term. That's his proposition. I would like to see the numbers to trust that this is always the case or most of the time. I would like to believe so.
Certainly, in the very long term, it's hard to imagine that this is a great strategy. In a sense, it is a broader version of . . . Have you heard this term of the Net Promoter Score? It is a marketing concept that people have used with a lot of success. It is the difference between the customers that really love you and the customers that hate you. And I think that industries that have a bad . . . Companies, particularly, but also industries, that have very low Net Promoter Scores are ripe for change.
Comcast probably has a super negative Net Promoter Score, because nobody likes Comcast. And actually, I love that Matt Stoller said the worst sentence in the American language is, “I'm from Comcast, and I'm here to help.” That is an industry where people are upset and they find every way to bypass it. And, eventually, innovation will find a way to do it. Think about the cab industry. There was a lot of discontent about the way the medallion system was working. But, for whatever reason, it was very difficult to ever change. And then, you had the Uber revolution, with all the problems of Uber, but it massively impacted that industry. And, if you were the holder of a medallion, you took a big loss.
Bethany:
That's interesting. I think you or somebody out there should write a paper and see if there is a correlation between that and eventual economic decline, if one thing does lead to the other. And then, if it does lead to the other, if it is a predictor of eventual economic decline, then you could make the case to Chris James that his mandate should be even broader. Because these companies that are making enemies are eventually destined to fail.
I've always believed that on some level, on a micro level. And what I mean by that is, when I think about companies I've covered that have been spectacular failures, from Enron to Fannie Mae, they were always companies that were making enemies, that were hated. And, when they got into trouble, no one came to their rescue. But that's been my anecdotal, journalistic observation rather than anything more scientific. And I don't know if it applies broadly to industries as a whole that are making enemies.
I mean, for sure, that has not been true of big tech, until now. Big tech has been making enemies, I mean, at least . . . I don't know, when do you trace it to? Do you trace it to the election of Donald Trump with Facebook? And certainly, if it is leading to enemies for Facebook, that is not showing up in their stock price. Although I guess that's hard to measure, because you could say maybe their stock price would be even higher if it weren't for some of the enemies that they've made. But it's not showing up in their financial performance. And so, there is, for sure, a lag time in your proposition.
Luigi:
That's what makes it difficult to test. There is a lag time, and it's not obvious how long this lag is. As Keynes said, in the long term, we are all dead. Eventually, I think all companies will be dead. So, it's a bit tricky to test. However, I think that it's interesting for the digital platforms, because I think they produced an enormous amount of consensus at the beginning. The Net Promoter Score was off the charts, and people loved Google. They also loved Facebook, but particularly Google.
And part of it is because they were providing so much value to consumers. Regulators could not touch them. Even journalists could not touch them. I think things have changed. Certainly, they started to change with the election of Trump, even if what they have done is no worse or better than what they did when Obama was elected. It's just that people did not like it.
Bethany:
Maybe true. I always think whenever somebody says in the long term, we'll all be dead, I always think of my sister's variation on that, which always makes me laugh, which is, it's all going to be fine in the end. And if it's not fine, it's not the end. I don't know why that always makes me laugh. It's probably not really funny. Anyway, so I was wondering, both . . . And back to this conversation about index funds, I thought there are limits that Chris is imposing on his own strategy in terms of the need for it to be economically viable as well as in the right interests of society.
But I thought there are two limits that are going to get imposed on him externally. One is the issue of index funds. When will they put their foot down? When will they weigh in? And the other issue that I thought is going to be a big one for him, which we addressed a little bit, is the issue of timing. And you, I thought, asked him a really great question on that. But so many people, their compensation, and all aspects of this thing we call the market, is oriented toward the short term.
If you're a portfolio manager, your compensation is oriented toward how your portfolio did over the last year. If you're an investor, you care about how your portfolio did over the last year. And it's artificial, and it's stupid. But here we are. And some part of his strategy depends on getting people to give a damn about the long term again, and I think we've moved so far away from that I wonder, if it's not a big, popular, major issue, like climate change, how much of a difference can you actually . . . How much movement can you actually get?
Luigi:
I actually am a bit more optimistic than you are precisely coming from the index funds. Because, at the end of the day, if I invest in a S&P 500 index, I'm going to get the return of the S&P 500 index, at which point, I might be tempted to actually vote for things I care deeply about. So, if we open up a way for investors to communicate their preferences to institutional investors, institutional investors will be forced to communicate to companies, and that will have more of an impact than we expect.
I think that the big risk that we saw—hugely under the Trump administration with Clayton at the SEC, we will see what Gensler does now—is that the regulators come in the picture to stop this process. Because corporate America does not want to be told what to do. They want to make sure that you give them your money, but you don't give them your voice, because they like your money but don't like your opinions. And the best way to do it is to block this system of proxy advisory, proxy voting, and all that stuff. And it's very easy to have a couple of small rules that change the ability of all of us to express our opinion.
Bethany:
That's really interesting. Well, then, I guess maybe we should be grateful, I think, that Chris James is launching this in the Biden administration rather than in a Republican administration, which might have been more tempted to sneak little changes into some of the rules that would have made it much harder for this sort of tactic to succeed. But you can bet that in investment-banking boardrooms everywhere . . . Do you remember, back in the late 1980s, when the whole defensive takeovers, the greenmail thing, was a whole strategy that every investment bank had? You can bet they're coming up with the Chris James strategy for how you prevent this from ever happening again, to implement at company after company, and the big law firms are all working on it. Any loophole that exists or doesn't exist is getting closed.
Luigi:
However, the fun part is they contribute to making Chris's ultimate strategy more successful, because they go out scaring the hell out of the board members. That's why they make money, they go out and say, “Oh, the world is ending, the world is ending. You need our advice on how to fight and how to prevent, how to do this, how to do that.” But, at least in part, that strategy must include doing something, for example, about climate change.
Bethany:
I hope you're right. I tend to be a little bit more cynical, but you know what, we shall see, and I certainly wish him the best of luck.
